四方新材依赖地产增长产能利用率7成仍募资15亿扩张

近日，重庆四方新材股份有限公司(下称“四方新材”)更新了招股书。招股书显示，四方新材报告期内的营收和净利润都保持较高增速的增长，不过经营活动产生的现金流净额却不能与盈利匹配，2017年和2018年甚至是负值，与当期净利润严重背离。

此外，报告期内四方新材的产能利用率都低于70%，公司仍拟投入募集资金15亿元用于扩产和补充流动资金。在“新基建”成为公司下游未来发展大方向、“房住不炒”的定位又进一步明确的背景下，愈发依赖房地产项目的四方新材短期内面临的挑战或多于机遇。

净利润与经营现金流不匹配

招股书显示，四方新材的主营业务是商品混凝土研发、生产和销售，同时生产建筑用砂石骨料的建筑材料，混凝土主要用于道路、桥梁、隧道、水利等基础设施建设以及房地产开发等领域。

2016-2018年，2019年上半年，四方新材分别实现营收7.07亿元、9.28亿元 、14.52亿元和6.7亿元，同比分别增长31.23 %(2017年度)和56.43%(2018年度)；分别实现归母净利润0.53 亿元、0.66亿元、1.44亿元和 0.85亿元，同比分别增长24.57%(2017年度)和118.45% (2018年度)，报告期内公司的营收和净利润都呈现高速增长的趋势。

不过，四方新材的现金流与净利润却并不匹配。2016-2018年，2019年上半年，公司经营活动产生的现金流净额分别是0.46 亿元、-0.19亿元、-0.44亿元和0.71亿元，皆低于同期净利润。尤其是，2017年和2018年，经营净现金流为负值，与高速增长的净利润严重背离。

四方新材并称，现金流与净利润不匹配主要系应收账款增长所致。2016-2018年，2019年上半年各期末，四方新材的应收账款账面价值分别是6.47亿元、7.66亿元 、10.22亿元和 10.49亿元，分别占当期总资产的52.24%、57.61%、58.81%和56.16%，接近六成。对于应收账款增长的原因，公司称下游客户主要是建筑施工企业，建筑施工行业具有工程建设周期长、资金周转慢、工程款结算周期长等特点。

来源：四方新材招股书

也就是说，应收账款过高是行业共性，不过四方新材的应收账款周转率低于同行平均水平。2016-2018年，公司的应收账款周转率分别是0.98次、1.21次和1.5次，同行上市公司的平均值为1.77次、1.67次和1.85次。四方新材除了2018年的应收账款周转率高于海南瑞泽之外，皆低于其他同行公司。尽管应收账款过高是行业特点，但四方新材还应提高自身营运能力。

收入结构单一 依赖地产项目

招股书显示，四方新材的收入结构较为单一，97%以上的收入都来自于商品混凝土的销售。2016-2018年，2019年上半年，商品混凝土销售收入分别为7.06亿元、9.19亿元、14.44亿元和6.56亿元，分别占当期总营收的99.77%、99.01%、99.46%和97.85%。

不仅是收入结构单一，四方新材也愈发依赖房地产项目带来的收入。2016-2018年，2019年上半年，房地产项目带来的收入分别为4.99亿元、6.57亿元、13.55亿元和5.98亿元，分别占当期总营收的70.5%、70.7%、93.3%和89.3%。

来源：四方新材招股书

值得注意的是，房地产行业面临的是严监管的政策延续。自2016年末中央首提“房住不炒”定位之后，中央层面的基调始终没变，不将房地产作为短期刺激经济的手段。就在疫情来袭，房企销售额大幅下降后的3月4日，央行再次重申了“房住不炒”的原则。

受政策调控及基本面等因素影响，2019年商品房成交面积为17.16亿平，同比下降0.1%；2019年全年商品房销售金额15.97万亿元，同比增长6.5%，较2018年收窄5.7个百分点。广发证券预计2020年大部分区域销售下行压力进一步加大，结合2020年棚改货币化需求测算，预计2020年销售面积同比下降3%，销售金额同比下滑 1%。

广发证券还预计，2019年以来的土地市场降温将影响2020年投资和新开工两方面，预计2020年新开工同比下滑2%。因四方新材所在地在重庆，如果重庆地产行业基本面下行、开发投资额未来增长不及预期，将对公司主营业务产生不利影响。

产能利用率不足7成仍拟募资15亿元扩产

招股书显示，四方新材拟公开发行3090万股新股，拟投入募集资金15.2亿元，用于装配式混凝土预制构件项目、干拌砂浆项目、物流配送体系升级项目及补充流动资金补充流动资金。其中装配式混凝土预制构件项目设计产能达30万立方米/年；干拌砂浆项目设计产能达120.00万吨/年。

不过四方新材报告期内的产能利用率并不高。招股书显示，公司每年的产能是480万m?，2016-2018年、2019年上半年的产量分别是239.9万m?、270.49万m?、317.23万m?和133.88万m?，产能利用率分别是49.98%、56.35%、66.09%和55.78%，都不足70%，且2016年不足五成，2017年不足六成。

来源：四方新材招股书

产能利用率不足仍募资扩张是否会有过剩风险？四方新材称，建设工程中商品混凝土的使用仍以现场浇筑为主导，而装配式混凝土预制构件在工厂集中生产，生产用水和模具可以循环利用，该项目是是公司现有商品混凝土业务的升级，不会有产能过剩风险。

即使是产品升级，仍然生产混凝土。上文提到，四方新材较为依赖地产项目带来的收入，而基建项目收入较少。未来房地产投资开发增速、商品房销售增速都有可能放缓甚至下滑，目前公司产能利用率不足7成，还有一定的释放空间。

近日市场热捧的“新基建”或能为四方新材未来发展带来机遇。根据国泰君安研究报告，新基建可分为四个层次：最内核是为数字、信息经济的六大支柱——即5G、大数据、人工智能、云计算、物联网、区块链——提供基础设施，如5G基站、IDC数据中心等；第二层次是电子化、智能化改造现有城市的传统基建设施，如智慧城市、智慧交通等项目；第三层次是在城市中发展新能源、新材料的配套应用设施，例如为新能源产业提供支持的充电桩、光伏、垃圾发电等；第四层次也是最外层，实际上并不能称得上新基建，更多是补短板基建，如科技园区的开发、连接城市群内部的城际高速铁、轻轨等。

目前四方新材的基建项目收入较少，且处在外层的补短板基建，如果公司将产品投入到核心层次，则未来机遇较多。但当下四方新材还是以地产项目带来的收入为主，如当地地产开发投资不及预期，公司面临的挑战会增加。

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