桂发祥（十八街麻花）为上市也是“蛮拼的”

7月28讯：桂发祥（十八街麻花）为上市也是“蛮拼的”

说起天津桂发源，晓得的人仿佛不多，但说起天津十八街麻花，在京津冀一带那是人人皆知的，因其香、酥、脆、甜的特色深受天津人喜爱，与狗不睬包子和耳朵眼炸糕一并被誉为“津门三绝”。随着桂发源最近几年来的陆续对外发展，其名头也愈来愈响，规模也越做越大，直营店遍及天津，甚至延长到北京。招股书数据显示，截止2015年末，桂发源共有直营店45家，其中天津有42家，北京有3家。

但是，“津门三绝”的“天津特产”名号成绩了桂发源，却仿佛也成为桂发源持续发展强大的瓶颈，当十八街麻花在天津满大街都是的时候，其“天津特产”的地区性就像一个笼子，在区域内做大的同时也限制了其对外的扩大，近三年公司营业收入基本没有什么变化。2013年、2014年、2015年桂发源的营业收入分别为4.62亿元、4.60亿元和4.57亿元，略有逐年降低趋向。而随着营业收入的逐年降低，该公司的净资产收益率在近三年中也有显著降低。资料显示，桂发源加权平均净资产收益率分别为32.69%、26.20%和24.02%，净资产收益率的降低增加了股东将来收益的不确定性，对资本的吸引力逐步削弱。从降低的营业收入与净资产收益率来看，十八街麻花在天津市场仿佛已没有太多的发展空间。分析其中缘由，不管是营业收入的降低，还是净资产收益率的降低，仿佛与其过于集中的市场不无关系。

桂发源的直营店大多散布在天津，所以天津市场成为其最重要的产品市场，而从招股书提供的有关地区主营业务收入数据来看，在全部报告期内，桂发源在天津地区完成的收入占营业收入的96%以上，而其他地区完成的收入则不到4%。假如天津市场对公司主要产品需求出现降低或津外市场的开辟成效未达预期，则桂发源相比较信任单一市场的风险将会增大。

表1 产品销售的地区散布(单位：万元)

而除过市场的集中，其产品的单一对桂发源的影响也不小。招股书显示，尽管桂发源的产品既有以十八街麻花为代表的传统特色休闲食品，又有和糕点、面包、甘栗、果仁等其他休闲食品，可是其自主生产的产品却只有麻花和一些糕点，其他产品则采取的是外协生产及外购的方法。值得留意的是，其最重要的产品还是麻花，其中2013年、2014年、2015年其麻花的收入占营业收入的比例分别为77.01%、74.47%和72.71%，也就是说其收入的7成以上，是来自于麻花。尽管营收奉献上，外采食品的奉献度正在迟缓提升，但对比麻花近60%的毛利率，其外采食品20%左右的毛利率，对其利润奉献仍相当有限。

表2 营业收入组成情形 （单位：万元）

面临产品过于单一、市场过于集中，营业收入增长难的窘境，桂发源仿佛也在寻找处理方法，但见效甚微。以其向外拓展的7家子公司成绩体现来看，只有艾伦糕点净利润超过了百万，其他6家公司2015年均处于微利或损失状态。其中桂发源物流完成净利润80.21万，北京公司和上海公司则分别盈利71.01万和6.03万，桂发源酒店盈利仅为0.45万元，而锡猴子司和空港公司则双双损失，损失额分别为15.53万元和56.47万元。

在经营中，桂发源还曾投入过大批资金拍摄电视剧，期许就此打开公司新的发展渠道。依照其筹划，一方面能够通过电视剧为自己“十八街麻花”的品牌打广告，同时又能获得投资收益。2010年，桂发源与北京幽美互动文化传媒有限公司等单位一起筹拍40集电视剧《九河入海》，根据合同商定，桂发源出资 1500.00 万元，北京幽美出资 700.00 万元，其他投资方出资 1200.00 万元，合计 3400.00 万元。因为电视剧实际投资超过各方初始出资，截至 2012 年 10 月《九河入海》电视剧拍摄和后期制造工作完成，桂发源实际出资 1700.00 万元。

但是事实上，此次投入并未获得期许中的成效。尽管在电视剧《九河入海》中，桂发源成功植入了自己的广告，但是该剧发行情形其实不睬想，最后在冲减广告费后，桂发源并没有收回投资。截至 2014 年12 月 31 日，其不能够不计提408.53 万元的电视剧播放收益款项有关的坏账打算金，而该项计提直到2015年末依然没有收回。

另外，从桂发源产品的价钱变化来看，公司还曾经利用调整产品价钱的方法，以期完成营业收入的增长，关于这方面内容，笔者在和红刊财经微信端发表的题为《十八街麻花要上市，募投项目却现乌龙》的文章对其进行过相应分析，调价的办法看起来不只没有带来营业收入的增长，反而致使了销量的大幅降低。

关于本次的募资上市，实际上是桂发源筹划冲破瓶颈，走出天津的又一部大棋，为了下好这步棋，桂发源不吝弄出个财务报表查不到的银行乞贷做为召募资金的缘由（详见《十八街麻花要上市，募投项目却现乌龙》一文），不能够不说该公司真是“蛮拼的”。

依照桂发源发布的募投筹划，本次上市成功后，其将在三年内，在天津再开10家直营店，在北京、上海、唐山、石家庄、保定等城市共开9家直营店；另外，在三年内，将分期在河北、辽宁、山东、四川、广东等省树立7家分公司。但是关于其可否打破瓶颈，走出天津，行业内有关人仿佛其实不看好。

中投参谋食品行业研究员向建军曾对媒体表示“关于一个区域性品牌，想要跨区域销售，存在很高的难度。一方面麻花隶属于食品行业，而不一样区域消费者的口胃、偏好存在较大差别，俘获消费者的难度较高，若当地正好也存在生产同类产品的品牌，当地消费者或会更喜爱当地产品；而且，区域性品牌的品牌影响力较低，渠道扩大本钱较高。”

食品产业评论人朱丹蓬也曾表示，“像桂发源这类老字号，传统食品企业，尽管有必定的品牌力，但并没有技术壁垒和规模壁垒，在资本市场议价能力其实不高，而且主要市场局限于天津，市场规模发展强大存在诸多困难，所以上市后难以给投资者带来较大的价值。”

总之，关于桂发源本次上市，其可否打破瓶颈走出困局，笔者将做长久关注。

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