太平鸟603877：Q1业绩承压期待费用控制显效

公司公布2022年一季报:22Q1营收24.64亿元/同比—7.74%，扣非净利润1.12亿元/同比—40.24%，归母净利润1.90亿元/同比—6.44%收入下滑主要是高基数下女装下滑，乐城仍面临调整压力，疫情叠加扣非后净利润下降主要是毛利率下降，费用率上升由于21Q1扣非归母净利润为上市以来最高水平，2Q1从绝对值来看仍处于高位此外，22Q1获得政府补助0.93亿元，扣非后净利润下降幅度远窄于扣非后净利润下降幅度分品牌来看，男装和童装稳定，女装和乐成承压22Q1男装/童装/女装/乐成营收同比分别为+4.27%/—0.58%/—12.37%/—21.75%，占总营收的33.7%/12.8%/39.23%/11.6%其中，男装得益于近两年产品风格从青春休闲到运动酷炫的调整，发展趋势转好，恢复增长，童装重新定位高端后，产品口碑有所提升，复苏势头良好，女装由于品类规划的偏差，波动较大，目前正在调整梳理中公司预计半年调整后会有所好转，21年表现不佳的乐驰还在风格调整过程中，目前的压力略大于女装渠道方面，直营渠道下滑较多，主动关店持续推进22Q1线上/直营/加盟营收同比—3%/—12.89%/—0.51%，占比分别为32%/48%/20%其中线上下滑主要是天猫平台女装和乐成表现不佳，Tik Tok平台增长缓慢，截至22Q1，公司门店5074家/关店140家/同比—2.7%，其中直营店1590家/关店26家/同比—1.6%，加盟店3484家/关店114家/同比—3.3%其中，特许渠道店数量多主要是因为70—80家关店延迟到2011年公司计划22年继续推进直营净关店，加盟后继续扩张毛利率下降，费用率上升，22年计划加大控制力度1)毛利率:22Q1毛利率同比为—1.69%至54.19%渠道方面，线上/直营/加盟率分别为+2.38/—2.38/—3.51pct至44%/64.31%/46.89%直销毛利率下降主要是由于直销渠道旧货加工增加，而新产品的折扣率比以前更灵活(在新产品销售率下降时通过调整折扣来提高)，加盟商毛利率下降主要是由于通过加盟渠道消化了部分旧货，公司加大了对新加盟商的扶持力度(如装修补贴等).分品牌来看，女装/男装/乐畅/童装的毛利率同比分别为—3.25/+0.11/—6.30/+1.63pct至55.93%/54.64%/49.53%/54.66%由于零售端的压力，女装和乐昌的毛利率下降，而男装和童装的趋势有所改善2)费用率:22Q1费用率同比+1.34pt至46.11%，其中销售/管理/R&D/财务费用率与同比+0.5 pt/+0.93 pt/—0.09 pct/相同21年费用拖累了业绩，22Q1费用率依然较高未来计划通过关闭低效直营店，增加渠道租金谈判刚性，控制线上KOL和Tik Tok费用，控制后台管理费用等方式有效降低费用3)存货:22Q1年末存货22.6亿元/yoy+5.37%，存货周转天数增加23天至192天，主要来自21世纪下半叶的存货积压目前公司重视合理生产，控制产销比，我们预计库存会继续下降预测及投资评级:公司专注时尚服装行业，数字化转型布局长期高质量增长流行20年后，在同行中恢复得更早，更有力21年下半年疫情影响终端销售，投放更多费用，Q4业绩承压，拖累全年业绩22Q1受女装，乐昌调整，疫情影响，业绩持续下滑公司计划采取有效措施加强成本控制，缓解业绩压力考虑到疫情影响，我们将22年归母净利润同比增速从17.37%下调至15.17%预计23—24年归母净收益同比+16%/14%，22—24年EPS分别为1.64/1.89/2.16元/股，对应PE分别为11/10/9X，维持风险:疫情恶化，经济疲软，成本控制不及预期

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